Gobierno corporativo y referencias sectoriales incidirían en valorización de Endesa España

por I. Rojas y m. villena 



Descuento por gobiernos corporativos, el aporte de sinergias relevantes y el contraste con empresas similares en el mercado son algunos de los aspectos que bajo la óptica de analistas de mercado debiera contener la nueva valorización de los activos con los que Endesa España pretende concurrir al aumento de capital de Enersis, y cuyo precio inicial -asignado por el perito Eduardo Walker- fue cuestionado por las AFP.

Y es que de los US$ 8.020 millones de la capitalización, la controladora de Enersis pretendía pagar los 
US$ 4.900 millones que le correspondía como opción con estos activos. ¿Las críticas? Valores por sobre el precio de mercado y la no incorporación de factores políticos, son parte de las objeciones.

Luego del pronunciamiento de la Superintendencia de Valores y Seguros (SVS) sobre la operación y los cambios que se deben producir para poder concretarla, el mercado comienza a analizar el abanico de variables a considerar para el nuevo proceso de valoración.

Lo anterior, teniendo como antecedente que Santander GBM había realizado una valorización de los activos, que llegaba a US$ 3.886 millones, precio que incorporaba una descuento de 23%; mientras la de LarrainVial arrojó una cifra de US$ 3.060 millones.

Para la subgerente de Equity Research BCI Estudios, Pamela Auszenker, son varios los elementos clave para hacer una valorización del valor justo de los activos. “Nosotros usamos el método de flujos de caja descontados, que incorpora las estimaciones y proyecciones de flujo de cada una de las filiales descontados a la tasa relevante para cada filial”.

Por su parte, el responsable de Equity Research de Santander GBM, Francisco Errandonea, explica que “para valorizar cualquier activo primero hay que conocer cómo ha sido administrado, el ambiente regulatorio e institucional, las fortalezas y debilidades, la estrategia de negocios y planes de crecimiento. A partir de ello, y con la suma de variables macro se proyectan los flujos de caja y se descuentan a una tasa que tenga relación con el riesgo no diversificable del activo”.

El experto añade que, por lo general, un muy buen ejercicio consiste en contrastar la valorización obtenida con múltiplos de empresas similares o de transacciones recientes, por ejemplo. Eso sí, indica que no existe un solo valor de un activo, “ya que depende de la visión que cada persona tenga de las variables, por lo que no es raro ver valorizaciones distintas de una misma empresa”, puntualiza.

¿Castigo a los activos?


Una de las críticas más recurrentes en el mercado fue el premio que se estaba pagando por algunos de los activos, en particular por el de Brasil, al que Walker le asignó un precio 50% por sobre su nivel en bolsa. Esta situación llevó, además, a la discusión sobre el premio que se paga por este tipo de transacciones, y también sobre las consideraciones que se tuvo por la filial en Argentina, la que debido a contingencias políticas, en el balance de Enersis su valor era igual a 0.

Al político, Auszenker agrega otro factor: “creemos que las acciones de Endesa Chile y Enersis se ven enfrentadas a un castigo por gobierno corporativo, que estimamos debiera estar del orden de 8,5%. Eso no implica descontar la valorización de los activos que Endesa España quiere aportar a esta tasa, sino más bien al valor que nos da Enersis y Endesa por fundamentales, aplicarles un castigo de esa magnitud”.